公司的PPP2.0模式可以天然运用于特色小镇建设项

作者:股票基金

华东首家园林上市企业,快速成长盈利能力突出:美尚生态成立于2001年;2015年6月在创业板上市,成为华东地区首家上市园林企业。

公司2017上半年度归母净利润增速同比增长57.01%,略低于我们的预期(70%)。1H17公司实现营业收入8.17亿元,同比增长158.59%;实现净利润1.11亿元,同比增长57.01%。其中2Q17公司实现营收6.52亿元,同比增长246.78%,实现净利润1.18亿,同比增长115.91%。剔除金点园林并表影响,公司17年上半年实现营业收入3.84亿元,同比增长21.49%,净利润0.53亿元,同比下滑25.22%。进一步剔除去年同期营改增下冲减获得0.19亿影响,公司1H17净利润同比基本持平。

    公司主营业务主要分为生态修复与重构和园林景观,为国家高新技术企业,拥有江苏省环境污染治理生态修复甲级资质、造林绿化施工二级资质,城市园林绿化企业一级资质和风景园林工程设计专项甲级资质等,资质体系齐全。公司2016年实现营业收入10.55亿元,同比增长72.83%;实现净利润2.09亿元,同比增长89.30%,整体实现跨越式增长。我们对比12家园林类上市公司,公司费用率低至7.9%,排名倒数第三;净利率达到19.8%,远远高于行业其他公司,位于行业首位,具有较好的盈利能力。

    受金点园林并表影响,公司综合毛利率下滑3.41个百分点,此外由于去年同期营改增影响下营业税金及附加冲销后为负值,本期恢复常规后致使净利率整体下滑8.76个百分点。由于金点园林主业地产园林业务毛利率低于公司生态修复业务毛利率,并表后1H17公司综合毛利率下滑3.41个百分点至26.95%;期间费用率同比小幅提升0.63个百分点至9.76%,其中管理费用率下降2.30个百分点至6.87%,财务费用率则在并表影响下上升2.93个百分点至2.89%;公司(资产减值损失占营业收入)比重同比下降0.66个百分点至0.49%。此外由于去年同期受营改增影响,营业税金及附加冲销前期账面已确认值后大幅减少,本期恢复常规后致使(营业税金及附加/营业收入)比重提升6.25个百分点至0.18%,综合影响下公司净利率下滑8.76个百分点至13.56%。

    外延并购落地,“区域拓展+生态修复产业链延伸”加速:上市以来,公司开启外延并购之路,分别于2016年6月、10月收购绿之源、金点园林两家公司,交易对价分别为8000万元、15亿元。绿之源是公司长期合作伙伴,专业从事高陡边坡生态复绿、矿山植被恢复等业务。收购完成后,公司实现在生态修复领域产业链延伸,综合竞争能力提升。金点园林是西部地区实力雄厚的园林公司,主要从事地产园林工程施工业务,项目承接能力强。公司收购金点园林主要考虑包括上市之后团队扩张、拓展中西部地区市场、加强设计业务支撑及市场拓展的协同效应等。金点园林目前2017年至今新签订单(含框架协议)约为28.3亿元,其中与华夏幸福签订框架协议金额16.3亿元,按照历年转化率经验50%计算,金点园林新签订单(含框架协议)约20.15亿元,且金点今年实现市政园林首单落地,具有开拓性意义。2016年,绿之源、金点园林业绩完成情况良好,均已实现业绩承诺。

    公司经营性现金流净额较去年同期多流出0.27亿元,付现比大幅下降。1H17经营活动产生的现金流量净额为-2.18亿元,同比多流出0.27亿元,收现比42.46%,较去年同期小幅下滑2.54个百分点;付现比64.20%,同比大幅下降34.96个百分点。

    在手订单充足,PPP2.0模式优越:公司自2015年起研究PPP项目的落地实施,2016年公司新签订单(含框架协议)合计24.24亿元,其中包含公司首单PPP项目《无锡古庄生态农业科技园PPP项目》。2017年以来,公司及子公司金点园林合计新签订单(含框架协议)54.88亿元;订单落地明显加速,项目质量较为优质。在市场利率上行的背景下,公司采用与政府签订利率敞口协议的方式,约定回报率与中国人民银行公布的中长期银行贷款基准利率挂钩,有效规避了利率波动风险,避免利率倒挂侵蚀利润,为公司今年业绩释放打下坚实基础。同时,公司积极研发PPP2.0模式,并成功运用于无锡古庄农业生态园项目,公司前期获取土地特许经营权,基于地方农业产业园基础,导入光伏产业,将生态园项目打造成短期休闲娱乐的旅游项目;在项目中,公司不仅承揽项目施工,同时分担产业导入、项目运营及管理功能,分享施工、运营及部分产业利润,项目生命周期显著延长;当前国家力推特色小镇建设,旨在基于地方产业基础,加大城镇化建设进程,公司的PPP2.0模式可以天然运用于特色小镇建设项目,PPP2.0商业模式优势突出。

    全方位积极开拓PPP业务,生态修复和特色小镇双轮驱动:1)PPP项目开拓加速,在手订单充沛支提供较强业绩支撑。1H17公司新签订单17.84亿元,其中《昌宁县勐波罗河治理及柯卡连接道路PPP项目》在3个月内成功实现落地,总投资额为16.41亿元。公司同时特设全资子公司无锡美尚生态投资管理有限公司,建设“投融资”平台,为PPP业务“修桥铺路”。截止17年上半年度,公司在手订单约36.63亿元,约为2016年营业收入的3.47倍,对未来业绩具有较强支撑。2)并购标的金点园林业务开展顺利,与公司业务协同效应日益凸显。4月金点园林在市政园林及PPP领域实现关键突破,成功签订《磴口县黄河风情特色小镇、窳浑古城文化旅游项目PPP合作框架协议》,合计投资12亿元,与公司业务协同效应日益凸显。3)生态修复和特色小镇双轮驱动。公司作为区域生态修复的龙头,不仅在水生态治理及新型景观营造方面技术储备丰富,2016年新并购绿之源进一步夯实在裸露边坡治理、低湿盐碱地改良利用等土壤修复领域技术优势。特色小镇方面推进加速,公司16年承接了无锡市首个PPP暨特色小镇项目——无锡古庄生态农业科技园PPP项目,17年加快推进,上半年先后签订磴口县黄河风情特色小镇和武陟妙乐国际禅养小镇框架协议。凭借出色的生态治理技术储备,未来公司将牢牢抓住生态修复和特色小镇增量市场,不断优化业务结构,实现生态修复和特色小镇双轮驱动。

    生态修复PPP项目占比高,特色小镇空间广阔:截至2017年3月末,全国PPP入库项目共计12,287个,累计投资额14.6万亿元,入库项目数、入库项目金额再创新高。其中,生态环保相关项目数1491个,占比12.13%,比2016年年末提高0.66个百分比;投资额16427亿元,占比11.25%,比上年末提高1.14个百分比,呈现稳步上升态势。另外,住建部牵头推动特色小镇培育,休闲旅游、美丽宜居等关键词凸显园林绿化建设需求。住建部推行特色小镇试点总体目标是2020年全国达到1000个,小镇规划固定投资额均值在30亿元/个,静态预计纳入住建部全国特色小镇目标的特色小镇资产投入将超3万亿元。2016年10月,住建部发布特色小镇数量分配表,地方推荐获得认可的国家第一批特色小镇共127个;2017年5月,住建部再推第二批特色小镇,要求31个省(区、市)组织申报推荐总计300个特色小镇,6月底前完成申报工作,特色小镇未来发展空间广阔。

    维持盈利预测,维持“增持”评级:预计公司17-19年净利润为3.80亿/5.32亿/6.92亿,增速分别为82%/40%/30%;对应PE分别为24X/17X/13X。

    投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价24.5元。受益于外延并购陆续落地,公司实现中西部地区业务开拓以及生态修复产业链延伸;与此同时,公司在手订单充足,2017年以来云南省昌宁县、内蒙古磴口县、河南省武陟县PPP项目相继落地,我们判断公司2017年PPP订单有望加速释放,成长性突出。我们看好公司无锡古庄生态农业科技园PPP2.0运作经验在其他项目的复制应用,以及根据公告信息,大股东及高管增持展现对公司未来发展的信心,维持对公司业绩预估,预计公司2017年-2019年的收入增速分别为136.1%、55.5%、42.0%,净利润分别为4.26、6.50、9.26亿元,同比分别增长103.8%、52.7%、42.4%;维持买入-A的投资评级,6个月目标价为24.5元,相当于2017年34.5倍的动态市盈率。

    风险提示:PPP项目执行低于预期,金点园林参与市政园林项目推进低于预期,房地产投资放缓,地产园林需求下滑风险,坏账风险,利率上行,流动性趋紧等。

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